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中国进入通货膨胀时代(1)

  

 

为稳定通胀预期,政府必须一方面采取紧缩政策显示其控制通胀的意图,一方面让资产价格膨胀降温

 

中国又一次进入了通货膨胀时代。这场通胀将持续下去,直到出现1997 1998 年间那样的经济低迷。

在三种情况下,经济低迷有可能发生:第一,通货膨胀失控导致宏观政策急刹车;第二,全球经济崩溃导致中国出口经历一次严重的衰退;第三,产能持续以高于总需求的速度增长,继而发生产能过剩导致的通货紧缩。中国宏观经济政策应该把上述三种情形的可能性降到最低,并尽可能延长此轮经济增长周期。

 

通货膨胀机理

 

很多人认为,中国目前的通货膨胀反映了人民币升值压力,也就是说,通胀对货币升值有替代作用。这部分是正确的。然而,我对“汇率升值将降低通胀”的说法抱有怀疑。

一年前( 2006 年。本文发表于2007 年《财经》——编注),印度在通胀率达到7%之后,让其货币升值了10%,但通胀率仅回落到5%,而且只是暂时性的。在20 世纪80 年代,日本、韩国和中国台湾地区都曾令其货币升值达30%~ 50%,却未能克服通胀。通货膨胀就像一条河流,而货币升值如同暂时阻断流水的大坝,当坝内的存水漫到边缘,通胀就会再次发生。

在理想状况下,价格水平等于经济中的货币量除以被出售的商品和服务量。这就像计算蓄水池的深度,它等于蓄水量比水池面积。然而,一个经济体比蓄水池要复杂得多。货币流通取决于企业、金融机构、家庭和政府何时以及如何使用钱财的决策,而这些决策是由各种情感和期望驱使的。在长期中,货币流通速度应该稳定。但一些经济学家认为,人类行为的惯性为货币政策提供了可能性。当央行增发货币时,人们可能不会理解其对价格的影响效果,因此不会要求提高工资;而由于额外的货币所创造的需求,企业可以挣到更多钱并雇用更多员工。要到劳动力市场饱和时,工资才会开始上升,从而推高价格水平。因此,增发货币可以刺激经济活动,即货币政策发生了作用。

货币政策有效性建立在愚弄公众的基础上,但人们不会总是受骗。当通货膨胀开始时,人们试图用暂时性的因素解释;当通胀继续升高,人们会相信其持久性,转而囤积耐用品或硬资产,减少手中持有的货币。这样的行为会导致通胀加速。如果政府想要结束通胀,就必须通过一次严重衰退使人们相信其目的——正如20 世纪80 年代初美联储前主席保罗· 沃克尔所做的那样,以此扭转人们的预期。

过去6 年中,全球各国宽松的货币政策并未导致高通胀,全球通胀水平始终保持在3%以下,而房产、股票、债券和大宗商品等资产价格却持续升高。通货膨胀与货币供应之间的联系看似被打破了,资产价格与货币供应的联系却表现得非常紧密。这为中央银行提供了通过影响资产价格调控经济的可能性。当经济低迷时,中央银行可以发行货币以提高资产价格,再通过财富效应引起更多的支出。

在我看来,通过资产价格调控需求的方法仅仅是一种魔术。之所以有这种情况的出现,是两个暂时性因素造成的。

第一,随着制造业向发展中国家迁移,资本对劳工有了更强的议价能力,使工资暂时对货币供给不敏感。然而,当产业转移完成,被替换的工人找到其他工作后,劳动力市场即恢复正常。例如在美国,虽然经济增长缓慢,但劳动力成本仍在以5 年来最快的速度提升。

第二,在科技股泡沫破裂后,为寻求新的利润源,华尔街以利差交易等用“别人的钱”(other peoples money,或OPM)的方式来投资。OPM是资产价格和货币政策关联紧密的原因。随着越来越多的OPM 被用来购买价格已然膨胀的资产,泡沫就变得越来越大。泡沫总是会破的,例如美国信贷泡沫就正在破裂。由此带来的巨大痛苦让OPM 趋于消失,这会切断货币供给和资产价格间的联系。

 

确凿无疑的通胀

 

上述说明尚未充分解释中国的通货膨胀周期。中国是一个有着过度投资倾向的巨大的发展中经济体,这造成了“通缩—通胀”周期。在通货紧缩时期,中国的货币供给持续以高于GDP 的速度增加。但通缩预期增加了货币需求,迅速的货币增长却并没有导致通胀。由通缩到通胀预期的转换是非常复杂的。

首先,这一循环过程开始于房产价格的升高。在1994 2000 年间,房产价格持续走低,例如上海的房价降低了超过60%。下降的房价使建设停步,导致供给下降,而GDP 增长引发需求增加。我相信,2002 年中国曾达到房产的供需平衡点。当时,房价因收入增长而开始逐渐升高。上涨趋势最终吸引了投机者的关注。自2003 年起,上海房价开始急剧升高,2005 年这一势头蔓延到北京和深圳,现在则扩散到了大多数省会城市。房屋价格是引发通胀预期的重要原因。虽然没有体现在CPI 中,但家庭在房屋方面的支出平均可能占到家庭终身收入的25%~ 30%。现在,中国正向着中产社会发展,房产价格对于通胀预期的重要性才刚开始显现。

第二,全球经济的繁荣导致了原材料价格的猛增。有人可能会说,成本推动的通胀是暂时性的。当更高的原材料成本被完全消化,通胀就会结束。但是,这种趋势会改变人们的通胀预期,使他们变得更愿意消费,更能接受价格增长。加上货币供给由于之前的通货紧缩已达到非常高的水平,由此可能产生持续的通货膨胀趋势。

第三,股市在2005 年随房市的变化开始激升。流动性并不会自动产生资产泡沫,是乐观情绪和流动性的结合才产生了泡沫。随着全球制造业向中国的转移,加上2008 年奥运会已近,对于人民币升值的期望有所加强,大众对牛市的预期变得越来越强烈。这种情绪最终引起对股票需求的增加。与房产类似,股市的走高吸引了投机者,将牛市很快变成泡沫。当人们看到房产、股票和越来越多产品的价格升高时,他们开始接受涨价。这相当于降低了需求方的价格敏感度。企业突然意识到,它们可以在不牺牲销售的情况下提高价格。此前,残酷的价格竞争让中国企业深怀恐惧,它们对于任何问题条件反射似的反应就是降价,然后为保生存而通过降低材料品质来压缩成本。近来产品质量问题的泛滥可能便由此滋生。

它们唯一的出路就是提高价格。而现在,需求方的变化支持了价格的持续

增长。因此,通货膨胀在中国才刚刚开始。

有两个反对通货膨胀的观点。一是认为中国仍处于产能过剩状态。然而事实上,这一问题的严重性远小于统计数字所显示的程度。中国发展得如此迅速,以至于从前的生产能力可能很快变得陈旧过时。统计数字显示出的产能过剩在不同时期可能代表不同含义,其原因在于需求的升级。例如,汽车工业中,一方面有些种类的汽车价格持续下跌,而另一方面需求

却同时转向更高品质的汽车。为获得更准确的判断,人们必须关注需求的动态变化。

其二,有观点认为中国仍存在过度的劳动力供给,并且工资水平应保持稳定,以防范“价格—工资”螺旋。当然,我不同意“中国已不存在过剩劳动力”的说法——中国城市化率仅43%,很难相信劳动力剩余在城市化初期就已消耗殆尽。但是,存在劳动力剩余不意味着工资不可能上升。在生活成本因通胀上升时,及在服务业与制造业对劳动力资源的竞争下,

工资,尤其是有经验劳动力的工资将面对巨大的向上压力。

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